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联合证券:宏观驱动下优选行业

发布时间:2019-10-09 18:31:38

联合证券:宏观驱动下优选行业 2011-05-27 类别: 机构: 研究员:

[摘要]

我们定位在宏观分析中观化、行业研究贯穿化、估值监测多样化中进行行业比较,通过“宏观因素驱动”+“行业先导验证”+“估值对比选择”寻找未来具有超额收益的行业。

宏观驱动是整个行业比较的起点和核心。我们通过利润表的方法来拆分行业的盈利因素。利润=收入×(1-毛利率-广义费用率)。因此考虑一个制造行业的盈利状况,无外乎考虑:收入变动方向、毛利率变动趋势、以及费用变动趋势。其中收入涉及经营规模,随需求波动而变化,毛利率衡量盈利空间,受价格因素影响较大;广义费用率与经营效率和撬动盈利的杠杆相关。

收入决定盈利方向:关注投资、出口弹性较低的行业。目前阶段与2004年四季度的情况最为类似,一方面在通胀高位下,经济开始回调,另一方面,在持续紧缩的流动环境下,企业盈利开始回归中性,中性假设下我们预测全年业绩增速为15%。我们根据行业收入对消费、投资、进出口,CPI各项宏观指标弹性来考虑收入变动方向。当前宏观环境对行业收入有正向影响的行业有:

采掘、电子元器件、食品饮料、信息服务、信息设备、医药生物。

毛利率判断盈利空间:上游、下游提升,中游回落。从逻辑上看,在流动性快速上升,获益的行业集中在上游资源。流动性开始下降,需求恢复下产能利用率回升带动中游制造业利润回升。经济由繁荣步入滞涨期后期,CPI高企接近下游的行业有更好的价格传导能力。我们用PPI子项价差来监控毛利率,当价差扩大表明产品价格和成本价格的拉大,因而对应行业的毛利率将增加。分析2002年以来历史数据发现,A股上游毛利与PPI采掘正相关,中游原材料行业毛利与PPI原材料工业-PPI采掘正相关,而中游制造行业毛利与PPI加工-PPI原材料正相关;下游行业毛利率与CPI-PPI生活资料。毛利监控下关注的行业为:采掘、餐饮旅游、纺织服装、家用电器、房地产、农林牧渔、商业贸易、食品饮料、医药生物。

杠杆撬动盈利规模:关注轻资产、低负债行业。在“去库存”阶段,由于成本下降速度往往快于产品价格,利润增长主要驱动力是毛利率提升,固定成本占比越少(营运杠杆小)、需求下降较小的行业越能受益。在当前阶段我们建议关注的行业有:房地产、信息设备、家用电器、建筑建材、机械设备、商业贸易。加息压力下高负债行业的财务成本上升,对其盈利造成一定的冲击,我们认为低负债率的行业将从中收益。可以关注的行业是:电子元器件、化工、交通运、房地产、餐饮旅游。

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